源杰科技(688498):电信市场疲软拖累收入承压-3Q23

3Q23业绩短期承压,期待受益于高端光芯片国产化机遇源杰科技发布三季报,Q3实现营收3,187万元(yoy-54.9％,qoq+20.4％),归母净利润206万元(yoy-91.7％,qoq-72.7％)。3Q23业绩下滑主因光纤接入、数据中心等市场的光芯片需求不佳,下游客户减少采购及部分产品市场竞争。往前看,我们认为4Q或步入光纤接入旺季,24年100GEML或受益于高端光芯片供给缺口,公司收入有望逐步上升。但考虑到电信和传统云数据中心需求暂时性放缓,我们下调公司23-25年归母净利润分别为0.5/1.2/1.7亿元(前值:1.0/1.9/2.3亿元)。可比公司24年Wind一致预期PE均值为93.6x,考虑到公司在光通信芯片领域龙头地位,给予公司24年128.7xPE,目标价181.0元(前值201.0元),维持"买入"评级。

   3Q23回顾:电信、传统云数据中心市场需求仍较弱,静待高端需求放量公司3Q23业绩延续上半年承压态势,主要由于光纤接入、数据中心等市场的光芯片需求不佳:1)电信市场发展放缓,尤其是北美等海外市场在过去2-3年高速发展后,23年前三季度需求下滑。我们预计4Q23开始,国内与北美10GPON接入网市场或将逐渐复苏,带动10G1270nmDFB、10G1577nmEML销售。2)传统云数据中心在过去几年大规模投资后,23年前三季度需求下滑。展望未来,期待AI数据中心增量需求,据公司中报,公司预计未来一两年均有旺盛的4/800G光模块及对应的光芯片需求。

   3Q23毛利率环比好转,24年高毛利率产品销售有望回暖驱动毛利率改善公司3Q23毛利率39.1％,环比2Q23的34.1％有所好转。我们期待随着原有高毛利率产品复苏、高毛利率新产品推出,公司毛利率或将在4Q23以及2024年环比继续改善。费用率方面,公司3Q23期间费用率37.5％,同/环比分别上升15.3pp/1.6pp,一方面由于公司营收同比下滑,另一方面由于公司不断加大高端光芯片产品的研发投入,研发人员和物料消耗等费用增加,3Q研发费用943万元,同/环比分别上升49.3％/41.5％,研发费用率达到29.6％,同/环比分别上升20.7pp/4.4pp。

   EML技术与产能储备充分,100GEML或受益于24年供给缺口23年前三季度公司持续投入研发,研发支出2,263万元,同比增长28.6％。

   公司扩建多条EML芯片的生产线和开发设备,可满足各速率EML芯片设计、开发和生产,100GPAM4EML激光器芯片目前处于验证测试阶段。AI需求驱动下,我们认为2024年800G光模块有望开始快速放量。国内龙头光芯片公司技术已基本追平海外,若2024年800G光模块放量产生供给缺口,以源杰科技为代表的国内高端光芯片公司有望在此轮产业变革中充分受益。

   风险提示:EML芯片研发进展不及预期、数通市场客户开拓不及预期。