索通发展(603612):扩张阳极产能稳固龙头地位,布局负极培育第二成长曲线-首次覆盖

预焙阳极行业龙头,盈利能力逐年提升。索通发展拥有国内最大的预焙阳极产能,占据着预焙阳极行业龙头地位,目前在产产能282万吨。公司的主营业务为预焙阳极的研发、生产及销售业务。公司营业收入增长迅猛,2022年实现营业收入194.01亿元,同比增长105.12％,三年CAGR达64％;归母净利持续提升,2022年实现归母净利9.05亿元,同比增长45.99％,三年CAGR达119％。2023年上半年实现营业收入81.30亿元,同比增长2.09％;实现归母净利-4.09亿元,同比减少171.97％;实现扣非归母净利-4.12亿元,同比减少172.43％。

   预焙阳极:下游需求端稳步回升,公司市占率不断提高。电解铝增产带动预焙阳极需求快速提升,而区域间供需错配仍然严重。在这种情况下,公司积极抓住北铝南移机遇,持续扩张西南地区预焙阳极产能,公司预计2025年阳极总产能将达到约500万吨,公司市占率有望快速提升。通过优化上游原材料布局,公司综合成本优势日益显著,预焙阳极单吨毛利从2019年的407.6元/吨,提高至2022年的866.6元/吨。

   负极:进军锂电负极行业,加速布局第二成长曲线。锂电池行业发展空间广阔,对负极材料需求较大。公司通过收购欣源股份快速切入锂电负极行业,进而构建以风光储氢一体化的绿色能源供应为基础的"预焙阳极+锂电负极"碳材料产业,打造公司的第二增长曲线。负极产能正处于加速扩建阶段。内蒙欣源新建4万吨石墨化项目与盛源负极项目首期一步2.5万吨石墨化产能投产,770MW光伏发电项目已主体完工,公司预计2023年下半年通电。可以预见,未来公司负极材料业务的活力将得到大幅度增强,第二增长曲线将为公司的成长和发展提供源源不竭的能量。盈利预测与估值:我们预计2023-2025年公司收入分别为170.97、223.11、282.05亿元,同比增长-11.9％、30.5％、26.42％。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.35、1.75、2.57元,根据可比公司估值,考虑到公司预焙阳极产能密集投产,切入锂电负极带来协同效应,我们给予公司2024年14倍PE,对应合理价值24.50元,首次覆盖给予"优于大市"评级。

   风险提示:原材料价格波动、下游需求不及预期、产能建设及释放不及预期。