中金黄金(600489):集团资产注入,助力黄金央企成长-公司深度研究

央企黄金矿业平台,业绩持续增长。公司是黄金矿业上市公司中唯一央企,背靠中国黄金集团资源潜力雄厚,上市以来中国黄金集团注入多项优质资产,保障资源接续。2022年黄金和铜业务营收占比分别为65％和48％,毛利占比分别为41％和39％。1H2023生产矿山金9.16吨、冶炼金20.5吨、矿山铜4.14万吨、电解铜21.27万吨,冶炼金、矿山铜、电解铜产量均同比增长,1H2023营收295.17亿元,同比+15.23％,归母净利润14.72亿元,同比+22.03％。

   美联储加息末期,实际利率或将下行推升金价。黄金供给稳定,央行购金贡献近年黄金主要实物需求。当前美联储美联储加息周期接近尾声,预计降息预期释放阶段实际利率将逐步回摆,推动金价上行,2023-2025年金价分别为448/460/465元/克。

   黄金资源丰富,冶炼工艺先进。2022年底公司保有黄金资源507.35吨,在产矿山大多分布于全国重点成矿区带,有进一步获取资源的优势,规划2023年通过探矿增储新增金金属储量27.9吨,为矿产金规模增长奠定资源基础。中原冶炼厂是上海黄金交易所首批可提供标准金锭的企业,采用"富氧底吹造锍捕金工艺"在冶炼黄金的同时实现多金属高效回收。我们预计2023-2025年公司冶炼金销量分别为41.2/41.7/44.2吨优质资产注入增厚黄金资源。2011年中国黄金集团出具解决同业竞争承诺,将公司作为境内黄金资源开发业务唯一平台,2014年将境内未注入企业分为拟注入、孵化和退出企业三类。截至目前,拟注入企业中凌源日兴和西和矿业已经分别于2015年8月和2023年2月成功注入公司,西和矿业为探矿企业,其余拟注入公司及孵化公司有望逐步注入。公司2023年7月收购莱州中金100％股权,纱岭金矿成功注入,纱岭金矿保有372吨黄金资源,预计2025年6月建设完成,达产后年产金10吨,为公司增厚利润再添动力。

   布局铜资源,实现金铜双轮驱动。在黄金业务基础上,公司于2020年收购内蒙古矿业布局铜资源,增厚利润空间。2022年底,公司保有铜资源总量225.70万吨、储量53.12万吨,预计2023-2025年矿山铜产量维持8万吨。过去几年铜矿资本开支较少,2024年开始矿端供应增速或将下滑,美联储加息末期,宏观因素对铜价压制将有所缓解,我们预计2023-2025年铜价将维持6.9万元/吨。我们预计公司2023-2025年营收分别为621/632/647亿元,实现归母净利润分别为31.43/33.23/36.16亿元,EPS分别为0.65/0.69/0.75元,对应PE分别为17.47/16.53/15.19倍。参考可比公司2023年31倍PE估值,给予公司2023年25倍PE,目标价16.25元,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示

   金铜价格波动风险;安全环保管理风险;资源变化风险。