三环集团(300408):边际改善明确,高容MLCC持续突破

事件:公司发布2023半年报,23H1实现营业收入26.29亿元,同比减少9.14％;实现归母净利润7.31亿元,同比减少22.16％;实现扣非归母净利润5.69亿元,同比减少29.65％。

   22Q4-23Q2业绩边际改善,盈利能力进一步增强:23Q2公司实现营收14.40亿元(YoY-3.49％,QoQ+21.11％),实现归母净利润4.11亿元(YoY-6.93％,QoQ+28.49％),实现扣非归母净利润3.29亿元(YoY-15.51％,QoQ+37.02％)。21H2以来受宏观经济、地缘政治、新冠疫情等影响,电子产品行业整体需求放缓,下游厂商处于去库存阶段,公司稼动率处于较低水平,22Q3到达阶段性底部,22Q4以来业绩逐季好转。23Q2公司毛利率为39.99％(YoY-4.79pct,QoQ+0.58pct,推测主要受稼动率上行提振;净利率为28.57％(YoY-1.08pct,QoQ+1.61pct),三费率降至3.31％(YoY-1.15pct,QoQ-3.79pct),费用管控水平持续加强。23H1分产品来看,电子元件及材料实现营收9.22亿元(YoY+11.40％),营收占比35.06％(YoY+6.47pct),毛利率29.66％(YoY-24.35pct);通信部件实现营收9.32亿元(YoY+12.95％),营收占比35.46％(YoY+6.94pct),毛利率41.94％(YoY-9.94pct)。23Q2末存货进一步降至17.69亿元,自22H2以来逐步改善。公司于2023年3月底发布23Q2MLCC涨价函,价格及稼动率修复下,营收与盈利迎来双重提升。我们认为随着库存去化及需求复苏,叠加公司产品结构持续优化,公司业绩有望保持增长态势。

   高度重视研发投入,MLCC/SOFC等业务持续取得突破:公司持续加大研发投入,并在深圳、成都、苏州、南充等地分别成立研究院。据中报披露,2023年5月苏州三环科技有限公司项目奠基仪式在吴中区举行;6月,成都三环科技有限公司的研发生产基地建设项目工程主体全面封顶。分产品来看,1)MLCC:MLCC持续向高容化、微型化、高可靠等方向发展。据中报披露,公司超高容MLCC在第28届广州国际照明展览会上获得阿拉丁神灯奖"最佳产品奖",在第101届中国电子展上获得"第十一届中国电子信息博览会金奖"。据公司资讯中心披露,公司MLCC产品已完成介质层从单层5μm膜厚到1μm膜厚,以及堆叠层数达1000层的突破,实现0201及以上尺寸高容产品较大规模的量产,并率先在各终端应用领域的头部企业得到大批量应用。据年报披露,公司车载高容MLCC产品已通过车规体系认证,部分常规容量规格已开始导入汽车供应链。未来几年,公司MLCC产品有望实现0805100μF、1206220μF中大尺寸高容规格和01005-0603等中小尺寸更高容量规格的开发与量产,预计于2025年实现高容系列年产数千亿只的扩产目标。

   2)其他:2023年1月公司SOFC系统装机容量达到210KW,效率超过60％,相关合作示范应用项目相继通过验收,5月公司牵头承担的国家重点研发计划"氢能技术"重点专项"百千瓦级固体氧化物燃料电池热电联供系统应用关键技术"项目顺利召开启动会。此外,公司在传统优势领域亦持续拓展产品规格、提升技术水平,其陶瓷插芯、片阻陶瓷基板均获得2022年国家制造业单项冠军产品称号。

   投资建议:我们预计公司2023-2025年收入分别为61.30亿元、74.91亿元、90.74亿元,归母净利润分别为16.38亿元、23.01亿元、30.04亿元。根据Wind一致预期,参考风华高科、国瓷材料等可比公司PE均值,并考虑公司在高容MLCC等领域的进展,给予2023年45倍PE,对应目标价为38.47元,维持"买入-A"投资评级。

   风险提示:下游需求不及预期;扩产进度不及预期;市场竞争加剧。