华贸物流(603128):运量承压,综合物流转型逻辑持续

1H23业绩低于市场预期公司公布1H23业绩:上半年收入65.6亿元,同比-47％;毛利10.6亿元,同比-16％,对应毛利率16.1％,同比+5.9ppt;归母净利3.5亿元,同比-27％。单二季度看,2Q23收入36.1亿元,同比-41％;毛利4.4亿元,同比-26％;归母净利1.3亿元,同比-43％。业绩低于市场预期,主由空海运代理业务量承压,以及海外网络布局造成相关费用率明显增加。

   空运运量显著承压,但综合物流单位毛利稳健。1)上半年海运箱量/单箱利润同比分别-9％/-5％,海运毛利同比下降14％至4.1亿元;其中综合物流量及单箱利润分别同比+2.7％/-7.5％。2)上半年空运货量及单公斤毛利分别同比-39％/+25％,空运毛利同比下降23％至3.6亿元。上半年空海运价同比大幅下降,TAC上海出口空运运价指数/FBX集装箱运价指数分别同比下降45％/80％,公司单位利润较行业价格相比较为稳健。

   跨境电商运量大幅增长,但利润承压;合同物流稳定增长。上半年跨境电商空海运量分别同比+36％/+91％,但受运价下行、价格竞争影响,毛利同比-32％至约1亿元。合同物流各项业务毛利共计同比+17％至约2亿元。

   发展趋势空海运价步入低位,供给仍趋宽松,静待需求回暖。1H23空海运价受海外需求影响运价持续下行,7月以来环比降幅收窄。

   空海运力供给持续释放:7月国际线客航数修复至2019年同期的47％,据Clarksons数据,8月海运集装箱在手订单与现有运力之比达28％。需求静待回暖,主要发达经济体通胀仍处高位,短期外需尚未见明晰拐点。复盘历史运价低位期,跨境物流业近似买方市场,我们认为具备更强综合物流能力、直客服务经验的货代或具更强话语权,需求向好时弹性更大。

   看好大宗商品物流带来的第二成长曲线。公司上半年与建发股份成立合资物流公司,提供大宗商品跨境物流服务。该业务市场规模庞大而分散,我们看好公司凭借网络覆盖优势,有望抓住大宗商品物流市场空间。增量业务的拓展亦利于海外网点使用效率,从而助公司增量提效,打开第二成长曲线。

   盈利预测与估值考虑到海外需求持续疲软、公司业务量承压,我们下调2023年/2024年净利润22.2％/13.0％至8.09亿元/10.50亿元。当前股价对应2023/2024年14.1倍/10.9倍市盈率。维持跑赢行业评级,但鉴于前述原因,下调目标价9.8％至11.00元,对应17.8倍2023年市盈率和13.7倍2024年市盈率,较当前股价有26.3％的上行空间。

   风险国际贸易需求下降,国际局势不确定性增强,公司综合物流转型不及预期。