健友股份(603707):海外制剂领跑,利润增速有望重振

收入端增速复苏,现金流持续向好公司8月28日发布1H23业绩,实现营收23.04亿元(+16.63％yoy),归母净利润/扣非净利润6.25/6.11亿元(+1.70/-0.62％yoy);其中,2Q23营收9.96亿元(+24.72％yoy),归母净利润/扣非净利润2.92亿元(+2.90/-2.78％yoy)。利润增势弱于收入,主因:1)销售费用及研发费用提升较多;2)各省联采陆续执行,国内制剂毛利率受冲击。资金使用效率提升,1Q/2Q23经营活动净现金流分别为1.22/5.08亿元。综合考虑国内肝素制剂集采落地和海外增速修复等因素,我们预计2023-25E年归母净利润为12.58/15.77/18.79亿元(前值13.1/16.6/20.3亿元),对应EPS为0.78/0.98/1.16元(前值0.81/1.03/1.25元)。我们给予公司2023年28.60xPE(可比公司23.83x,考虑公司制剂出口领先、初步布局创新药,给予估值溢价20％),调整目标价至22.25元(前值25.22元),维持"买入"。

   海外制剂:批件数量及营销覆盖驱动增速回暖,国内增长持续1H23公司收入增长主要由制剂业务驱动。海外来看:1)美国市场营收恢复强劲增长,Meitheal实现营收超8亿元(+49.70％yoy),商业化能力持续得到验证;2)新增7个药品获FDA批准,截至1H23已有50个产品在美商业化;3)已在美国、欧洲、南美实现制剂直接销售。

   国内制剂:增长持续,集采影响整体可控国内来看:1)公司那屈肝素和依诺肝素注射剂在第八批国采中中标。我们估测集采执行后依诺肝素单支利润基本不受影响,但供货量略有下滑,故整体利润小幅下滑;那屈肝素单支利润受影响较大,但供货量大幅提升,整体利润基本稳定。在集采增量加持下,1H23国内制剂收入仍保持增长;2)新增批件2项,截至1H23已有批件26项。此外,6M23,公司高效智能化高端药品制剂生产线建设项目如期竣工验收,护航未来销量高增速。

   其他业务:库存表现持续优化,生物药新增量孕育中1)我们预计1H23公司肝素原料药业务同比基本持平,相关财务表现持续优化:存货原材料较22年底减少5.50亿元(减少22.50％),存货周转率进一步回升;肝素出口平均单价企稳,我们估测公司肝素原料药售价有望维持高位、毛利率压力可控。2)CDMO业务来看,1H23收入增速稳健,产能利用充分。3)生物药布局取得初步进展:公司于6M23与Xentria(未上市)签署协议,获得后者肺结节药物TNFα单抗XTMAB-16北美地区权益;

   目前,XTMAB-16已获FDA孤儿药认定,有望年内完成II期临床。类和格拉替雷原料药产能的建设,有望成为公司后续业务持续发展的动力。

   风险提示:肝素原料药价格不受控下降;海外销售不及预期;汇兑风险。