生物股份(600201):疫苗销售稳步改善,费用投放拖累短期盈利能力

1H23/2Q23归母净利同比+28.1％/+15.6％,低于预期生物股份公布1H23业绩:1H23营业收入同比+6.7％至6.85亿元,归母净利同比+28.1％至1.34亿元。其中1Q23/2Q23营业收入分别3.64/3.21亿元,分别同比+6.5％/+6.8％;归母净利分别1.07/0.28亿元,分别同比+31.8％/+15.6％。2Q23归母净利低于我们和市场预期,主因公司费用投放力度较大,包括交通差旅、会务及宣传费用、研发项目材料投入以及合作研发项目投入等,令单季净利率走弱。

   发展趋势

   公司动物疫苗销售稳步改善。1)行业层面看,据国家兽药基础数据库,1H23猪用和禽用疫苗总批签发批次数同比-0.4％,其中猪用/禽用疫苗同比分别+3.9％/-2.7％,增速较低源于下游畜禽养殖盈利低迷;2)公司层面看,公司积极变革营销组织,深耕大型养殖客户与重点渠道客户,1H23主业收入同比+6.7％,好于行业平均水平。且公司中报表示非口蹄疫疫苗产品销售收入持续快速增长,非口蹄疫疫苗销售收入占比稳步提升。

   毛利率有所改善,费用投放增加令净利率环比下滑。1H23/2Q23综合毛利率为57.6％/55.2％,同比分别+6.0ppt/+7.7ppt,我们预计这主因核心产品生产效率持续改善,成本得以优化,及猪用疫苗销售增加令业务结构提升。

   费用上,1H23销售/管理/研发费用率同比分别+2.4ppt/+1.9ppt/+1.1ppt,其中2Q23同比分别+3.9ppt/+1.8ppt/+3.2ppt,源于员工持股计划费用摊销、交通差旅、会务及宣传费用、研发项目材料投入以及合作研发项目投入等增加。基于此,1H23归母净利率同比+3.3ppt至19.6％,其中2Q23净利率为8.6％,同比+0.7ppt,环比-20.7％则因费用投放力度加大。

   研发、营销积极变革,有望支持长期成长。①研发端:公司倾斜资源布局创新研发方向,从常规疫苗研究开发向基因工程、mRNA疫苗等转变,且公司中报表示1H23已提交非瘟亚单位疫苗应急评价材料,达到农业部非瘟疫苗应急评价申请要求;

   ②工艺端:公司推进智能制造体系建设,我们认为这有助于提效降本、缩小疫苗质量批间差;③营销端:公司中报表示近期提升大客户响应速度,提高各产品渗透率,深挖渠道潜力,以综合疫病防控解决方案进行差异化营销,我们认为这利于提升客户粘性,支持长期成长。

   盈利预测与估值

   当前股价对应2023/24年36/27倍P/E。考虑费用投放加大,我们下调2023/24年归母净利26.3％/24.0％至2.87/3.80亿元。兼顾长期成长潜力,下调目标价11.1％至12元,对应2023/24年46/35倍P/E,较现价有31％上行空间。维持跑赢行业评级。

   风险

   市场竞争加剧;产品推广低于预期;政策风险;疫情风险。