三未信安(688489):上半年收入增长10％,政策推动商密市场加速

二季度是全年增速低点。公司发布23H1中报,上半年公司实现收入1.04亿元(+10.08％),归母净利润0.10亿元(-29.14％),扣非净利润0.09亿元(+0.56％)。单Q2来看,公司实现收入0.67亿元(+0.83％),归母净利润0.14亿元(-40.82％),扣非净利润0.13亿元(-32.81％)。二季度增速放缓,主要是上半年经济复苏较弱,公司业务发展速度也受到一定程度的影响。

   毛利率逐季恢复,持续加大费用投入。二季度公司毛利率有所提升,23H1毛利率达到71.99％。公司加大费用投,销售、管理、研发费用同比增长37.63％、25.74％、22.21％。分产品来看,公司密码整体收入0.42亿元、密码板卡收入0.18亿元、密码系统收入0.32亿元、密码服务收入0.06亿元、密码芯片收入0.06亿元;密码机和密码系统仍是主要贡献,密码芯片已达到去年全年水平。下游客户来看,产品方案解决商收入0.83亿元,最终客户收入0.20亿元。下游pki厂商、以及安全厂商整体处于弱复苏状态,公司作为上游也受到了一定影响。

   并购江南科友,三季度有望开始增厚业绩。公司以自有资金1.51亿元收购广州江南科友科技股份有限公司66.9％股份,江南科友将成为公司控股子公司。江南科友21/22年收入为1.18/1.23亿元,净利润0.22/0.18亿元,三季度开始有望并表。科友产品主要在密码应用端较多,尤其在金融等重要行业的密码应用占据着主导地位。公司持续加大下游应用端拓展,对于密码应用较早的金融等行业,通过收购该领域公司切入最为直接。

   商密管理条例于今年7月开始正式实施,坚定看好商密市场发展。密码法2020年推出以来,密改密评市场项目数量一直保持高速增长,2022年共跟踪到7159个项目,同比增长129.7％。另一方面,根据"三同步一评估"的要求,密码在党政、电力、金融等信创领域已经成为标配。公司具备业内最丰富的密码产品体系,也基于自研密码芯片,实现全系列密码产品的核心密码器件国产化替换。云密码领域,公司已经与华为云、天翼云、浪潮云等广泛合作。叠加密评和信创下半年均有望加速的背景,看好商密加速发展。

   风险提示:宏观经济影响IT支出;行业竞争加剧;新业务拓展不及预期。

   投资建议:维持"买入"评级。基于23年行业恢复较弱,以及叠加江南科友并表因素,预计2023-2025年营业收入由4.77/6.59/8.88亿元,下调为4.64/6.66/8.64亿元,增速分别为37％/43％/30％,归母净利润为1.35/2.01/2.67亿元,对应当前PE为47/32/24倍,维持"买入"评级。