百隆东方(601339):业绩连续两季环比改善,去库尾声、复苏向上

公司发布2023年中报,业绩下滑符合预期。1)下游去库致需求收缩,导致23H1业绩承压。23H1营收32.2亿元(同比-18.8％),归母净利润2.7亿元(同比-64.8％),扣非净利润2.0亿元(同比-73.5％)。2)边际看,自22Q4触底以来,业绩连续两季实现环比改善。23Q2营收17.3亿元(同比-12.8％,环比+16.7％),归母净利润1.9亿元(同比-56.2％,环比+124.7％),扣非净利润1.2亿元(同比-70.5％,环比+61.8％)。

   产能利用不饱和导致单产成本上升,后续毛利率有望持续回升。23H1毛利率14.9％(同比-12.7pct),其中23Q1/Q2分别为13.3％/16.3％,产销改善已推动毛利率逐季回升趋势。23H1期间费用率8.2％(同比-0.2pct),其中汇兑净收益5718万元,较22H1汇兑净损失133万元大幅增加,从而弥补部分其他项费用率提升的拖累。最终,23H1净利率8.5％(同比-11.1pct),其中23Q1/Q2分别为5.7％/10.9％。

   下游去库临近尾声,供需改善对棉价有坚实支撑。受到今年内棉供给减产消息提振,截至23/8/18,郑棉期货主力合约(24/01)16955元/吨,自22年末底部已大幅回升约36％。

   反观外棉价格,ICE2号棉花期货主力合约(23/12)83.63美分/磅,自22年末底部回升约16％。我们认为,供需改善有望驱动外棉价格继续上行!根据公司中报,23H1公司将3.4亿元存货跌价准备转回,其中原材料、库存商品各转回1.7亿元,至此期末存货跌价准备余额降至5375万元,可见当前棉花、棉纱价格已触发存货可变现净值重估,此前市场价格大跌的不利影响已基本消除,随着"金九银十"旺季将临,盈利能力有望继续回升。

   顺应全球纺织业转移趋势,坚定扩大海外、收缩国内的产能策略。根据公司22年报,越南基地产能已达118万锭,占公司总产能比重约70％,未来将进一步扩大,满足下游客户持续扩大的东南亚本土化采购需求。5月25日公司披露《房屋征收补充安置协议》的公告,山东曹县住房和城乡建设局征收公司旗下约13.5万平方米土地使用权及实有合法房屋,补偿款合计将达1.21亿元。根据23年中报,曹县百隆23H1营收1.3亿元、净利润250万元,盈利能力较弱。相较之下,公司越南产能竞争力更强,盈利能力远高于国内。

   全球色纺纱大型制造商,自22Q4以来连续两季实现环比改善,逐季向上趋势明确,维持"买入"评级。考虑到下游订单需求恢复节奏,我们主要下调23-25年纱线销量至20.2/23.7/25.6万吨(原为24.2/27.2/29.9万吨),下调23-25年纱线毛利率至17％/20％/22％(原为26％/25.5％/25％),故略下调盈利预测,预计23-25年归母净利润9.0/10.1/12.6亿元(原为12.5/15.3/17.0亿元),对应PE为9/8/7倍。参照可比公司平均PE,给予23PE为12倍,目标市值110亿元,较2023/8/18市值有30％上涨空间,维持"买入"评级。

   风险提示:全球疫情影响下游需求;棉价波动影响盈利能力;行业产能供给大幅增加。