森鹰窗业(301227):减值损失拖累净利率,铝合金窗占比明显提升-公司年报点评

事件:公司2022年实现营收8.87亿元,同比降低7.28％;归母净利润1.08亿元,同比降低15.96％;扣非归母净利润0.96亿元,同比降低8.83％。点评如下:

   Q4单季度收入、利润明显下降,铝合金窗收入快速增长。分季度看,公司2022Q3、Q4单季度营收分别同比增长4.46％、-18.94％;归母净利润分别同比增长20.05％、-37.45％。公司营业收入呈一定的下降趋势,主要由于下游房地产行业周期性的影响,以及外部环境导致的终端消费者需求减弱,行业整体市场规模亦出现一定下滑。2022年分产品看,节能铝包木窗、铝合金窗、幕墙及阳光房、其他业务分别实现营收7.51、1.02、0.19、0.15亿元,分别同比-12.53％、+127.24％、-48.15％、-11.19％。公司2021年自主研发设计"简爱"系列铝合金窗,2022年铝合金窗相关产品收入占营收比例由2021年的4.7％上升至11.52％。分销售模式看,大宗业务、经销商模式分别实现营收5.02、3.70亿元,分别同比-5.11％、-9.92％。

   毛利率上升,费用率下降,但减值损失增加,导致净利率降低。毛利率方面,公司2022年毛利率同升3.69个pct至33.34％,主要由于公司继续加大研发投入,不断丰富产品品类及个性化配置,贯彻实施成本领先策略,毛利率整体回升。其中节能铝包木窗、铝合金窗毛利率分别同升5.02、28.32个pct.期间费用率方面,2022年期间费用率同降4.22个pct至13.17％,其中销售费用率同降3.25个pct至5.92％(主要因广告宣传费和职工薪酬减少所致),管理费用率同升0.49个pct至8.19％,财务费用率同降1.46个pct至-0.94％(主要因银行利息收入增加所致)。此外,2022年公司资产减值+信用减值损失0.52亿元,同比大幅增加359.73％。综上,净利率同降1.26个pct至12.17％。经营现金流净流出0.26亿元,同比2021年净流入2.20亿元减少112.05％,主要因2022年受外部环境影响,回款有所减少所致。其中收现比同降23.01个pct至88.90％,付现比同升16.22个pct至90.58％。

   进一步拓展零售市场,控制生产成本,看好未来业绩成长性。为赋能经销商,向下延伸中高端产品线,拓展南方零售市场,2022年"简爱"系列铝合金窗产品全面进入中高端零售市场,主要在南京森鹰厂区生产,但因为尚处于产能逐步释放阶段故毛利率较低。随着未来重点提升南京生产基地的生产效率,稳步释放产能,我们预计铝合金窗毛利率将会逐渐升高,成为公司业绩增长的重要助力。此外,公司通过统筹安排采购频率与库存规模,提高原材料周转效率,并积极向上游延伸供应链,实现木材、铝材、中空玻璃等主要原材料的自主加工等,有效控制生产成本,我们看好公司未来业绩成长能力。

   盈利预测与评级。公司是国内节能铝包木窗龙头,拥有完整定制化生产线且营销网络完善。我们预计公司23-24年EPS分别为1.54元和1.88元,给予23年22-24倍PE,合理价值区间33.83-36.90元,维持"优于大市"评级。

   风险提示。原材料价格上涨风险,新冠疫情反复风险。