中科电气(300035):高价库存拖累短期盈利,突破海外客户推进国际化发展-公司定期点评

投资要点:

   22Q4及23Q1季度业绩环比下滑,阶段触底:22Q4实现收入15.12亿,同+88％,环-12％;实现归母净利-0.62亿,同-154％,环-138％;扣非-0.05亿,同-105％,环-103％;毛利率达15.5％,同-6.8pct,环-2.9pct;净利润率-4.2％。23Q1实现收入10.41亿,同+21％,环-31％;实现归母净利-1.35亿,同-205％;扣非-1.34亿,同-196％;毛利率达7.8％,同-19.3pct,环-7.6pct;

   净利润率达-13.8％。

   前期高价库存减值,单吨盈利出现亏损:预计22Q4负极销量达3.35万吨,同+69％,环-4％,负极单吨扣非归母净利为-0.04万元/吨(加回减值为0.26万元/吨),环-0.53万元/吨;预计23Q1负极销量达2.45万吨,同+23％,环-27％,剔除机械设备业务利润后,负极单吨扣非归母净利为-0.59万元/吨(加回减值为-0.20万元/吨),环-0.55万元/吨。主要由于:1)高价存货减值:负极生产周期较长,从原料采购到确认收入的周期接近一个季度,成品定价和成本之间产生错配。22年8月开始石墨化价格从高位2.8万元/吨持续下跌至目前的1.2万元/吨;石油焦价格同样从7月开始从高位0.9万元/吨持续下跌到0.37万元/吨。Q4需求不及预期,导致公司被动累积高价库存,22Q4、23Q1分别计提减值0.99、0.96亿元。2)需求不足导致开工率降低,拖累固定成本摊销。3)Q1石墨化自给率不高:公司必须优先消耗石墨化半成品库存,我们预计Q1自有石墨化产能未打满。

   展望后市:我们认为23Q1是对公司盈利能力的极限压力测试,预计Q2基本能消耗完高价库存,出货也有望环比提升。公司后续投产的贵安、云南新产能电费更低、设备电耗更低、一体化产能将降低管理费用/周转运费,同时石墨化自供率提升也有利于进一步降本。客户结构上,公司2022年成功开发韩国LG客户,全球化进程顺利进行。

   盈利预测:鉴于锂电负极行业供需关系变化、价格快速下跌,我们基于过去两个季度实际经营情况,下调对公司出货和价格、盈利等预期,预计2023-2025年公司出货18/27/38万吨(前次预测为24.7/37.2/-万吨),调整归母净利润预期为6.2/10.2/16.5亿元(前次预测为12.3/18.1/-亿元),对应当前市值PE为14.4/8.7/5.4倍,给予2023年目标PE25倍,调整目标价为21.38元/股,维持"买入"评级。

   风险提示:需求复苏不及预期、价格战持续进行等。