森鹰窗业(301227):铝合金窗增速靓丽,规模效应释放盈利有望提升-年报点评报告

公司发布22年报及23一季报22Q4实现收入2.2亿,同比18.9％实现归母净利0.2亿,同比37.5％22年实现收入8.9亿,同比7.3％实现归母净利1.1亿,同比16％实现扣非归母净利1.0亿,同比8.8％。23Q1实现收入0.9亿,同比17.6％17.6％,归母净利润0.1亿,同比+。

   铝包木窗收入短期承压,铝合金窗22年增速靓丽为第二增长极。

   22年公司节能铝包木窗收入7.5亿,同比下滑12.5％％;铝合金窗收入1.0亿,同比增长127.2％幕墙及阳光房收入0.2亿,同比下滑48.2。22年受下游地产行业周期性影响及终端需求减弱核心产品铝包木窗收入承压展望23年,房地产形势整体呈回暖趋势,国家绿色建筑节能政策进一步落实,整体需求有望进一步向好。公司于2021年推出子品牌"简爱"系列铝合金窗,定位于中高端市场,22年实现销量8.1万方,同比增长102.6％。

   稳健拓展大宗业务,发展完善零售网络。

   分渠道看,22年公司大宗业务收入5亿,同比5.1％5.1％;经销商模式收入3.7亿,同比9.9％。公司将稳健拓展大宗,重点加强大宗业务回款22年针对应收账款、其他应收款、存货等计提减值准备合计5241.6万元;同时积极发展及完善经销商网络,开发多元化销售渠道。

   贯彻成本领先策略,毛利率整体回升。

   22年公司毛利率33.3％33.3％,同比+3.7pct,其中Q4毛利率34.5％同比+7.9pct。

   分产品,22年铝包木窗产品毛利率为36.4同比+5pct铝合金窗毛利率3.2％2％,同比+28.3pct,主要系产品尚处于产能逐步释放阶段故毛利率较低。分渠道,22年大宗业务毛利率36％36％,同比+7.1pct;经销商模式毛利率27.9％27.9％,同比1.2pct,主要系毛利率较低的铝合金窗产品收入占比提升。

   生产规模效应逐步释放,盈利能力有望改善。

   产能方面,哈尔滨基地年产能40万方侧重铝包木窗南京基地年产能20万方,侧重铝合金窗拓宽辐射市场范围,未来整体产能有望扩张至100万方。此外对中空玻璃、窗用集成材等深加工环节进行工艺提升,提高主要组件自给率,充分利用信息化系统、原材料优选切割及精截技术,降低原材料成本。

   22年期间费用率13.2％13.2％,同比4.2pct,其中销售管理研发财务费用率分别5.9％/4.3％/3.9％/0.9％0.9％,同比3.3/0.1/+0.6/1.5pct。22年归母净利率12.2％12.2％,同比1.3pct,其中22Q4归母净利率9.8％9.8％,同比2.9pct。23Q1期间费用率25.1％％,同比0.4pct,其中销售管理研发财务费用率分别13.1％/10.9％/7.8％/6.7％6.7％,同比1.9/+2.0/+1.8/6.1pct。伴随南京基地产能稳步释放、人效提升,折旧摊销等制造费用逐步摊薄,规模效应有望凸显,盈利能力有望改善。

   盈利预测与估值:截至22年11月国内铝包木门窗渗透率不足1％％,远低于欧洲30％的平均渗透率。公司在节能铝包木窗行业深耕多年,产品研发实力强,拥有完整的工艺生产链保障规模化生产,考虑到渠道拓展,费用端或将加大投入,我们调整盈利预测,预计公司2324年归母净利润分别为1.41.7亿,PE分别为18X/14X。

   风险提示市场竞争加剧;原材料价格波动;应收账款减值计提风险等。