普冉股份(688766):新品进展顺利,看好需求复苏下业绩弹性-2022年年报点评

公司2022年度营收/归母净利润分别同比-16％/-71％。公司2022年度实现营收9.25亿元,同比-16.15％;归母净利润0.83亿元,同比-71.44％;扣非归母净利润0.33亿元,同比-87.89％,主要受制疫情反复及行业景气同比回调影响,公司产品量价承压,同时费用端短期有压力。盈利能力来看,毛利率29.85％,同比-6.38pcts;净利率8.99％,同比-17.41pcts。分产品来看,2022年存储芯片/存储+(MCU+VCMDriver)产品营收占比分别为94.27％/5.73％,毛利率分别为29.65％/33.19％,分别同比-6.58/-13.36pcts。分季度来看,2022Q1/Q2/Q3/Q4实现营收2.24/3.45/1.94/1.61亿元,实现归母净利润0.42/0.62/0.35/-0.55亿元,实现扣非归母净利润0.39/0.63/0.00/-0.68亿元,毛利率为33.42％/32.74％/25.64％/23.77％,净利率为18.53％/17.92％/17.92％/-34.18％。2022年公司加快在产品容量升级和ETOX路线新品、打入工控汽车等应用、拓展国内外头部客户等方面的进展,有望打开成长空间,长期增长潜力大,同时我们预计23H2行业景气底部复苏,公司有望释放业绩弹性。

   2022年费用端压力较大,我们预计未来费用率稳中有降。2022年公司销售/管理费用率分别为3.00％/3.60％,分别同比+1.04/+1.32pcts,主要系公司规模扩大,22年销售、管理人员同比分别增加20/12人至47/76人,导致职工薪酬增加,22年应付职工薪酬为0.16亿元,同比+80.60％;研发方面,公司保持高力度研发投入,加快产品升级与新品拓展,2022年研发费用1.49亿元,同比+62.00％,研发费用率为16.07％,同比+7.77pcts,公司预计2023年的研发费用占比将会在10％以上;同时公司于2021年被认定为国家重点集成电路设计企业,2021年免征企业所得税,2022年起按10％的税率征收,所得税费用同比增长609.36万元;此外,2022年公司推出新一期股权激励计划,2023-2026年营收目标值分别为16/20/24/28亿元,触发值分别为12/14.4/16.8/19.2亿元,以44.67元/股的授予价格向140名股权激励对象授予48.00万股限制性股票,股份支付成本同比+696.64万元。若按照本期加回激励费用的净利润同口径计算,2022年归母净利润为1.05亿元,同比-64.08％,扣非归母净利润为0.55亿元,同比-80.03％;短期来看,公司费用端同比压力较大;长期而言,我们预计未来规模效应下,公司费用率将稳中有降。

   国际大客户不断突破,境外拓展持续推进。公司客户拓展顺利,2022年在内地市场持续推进国产替代,同时境外销售占比为12.85％,同比+0.04％,实现了在日本、韩国、美国等多家的知名大客户导入,产品应用领域涵盖消费、工控、光伏及车载,其中日本以工业类为主,中国台湾聚焦屏幕、PC周边、主板等领域,韩国采用大客户战略,目前公司已覆盖三星、松下、惠普、希捷等知名终端客户,并与Dialog(DLG)等主控原厂稳定合作,22Q1部分车载EEPROM实现海外客户交付。我们看好公司在全球市场份额持续提升。

   NORFlash中小容量优势显著升级持续,延伸大容量布局,且目前量产供货。

   公司NORFlash应用领域升级持续,虽然2022年消费电子需求疲软导致该领域量价承压,但容量升级和ETOX新品助力公司在工控领域增长强势。容量来看,中大容量占比持续提升,2022年32M～128M容量出货量占比已接近50％,为21年的2倍。分工艺来看,SONOS工艺结构中40nm成为量产交付主力,2022年40nm出货量占比接近50％,实现了对原有55nm工艺节点产品的升级替代,同时持续推出新品,23Q1交付的超低电压超低功耗新一代基于SONOSNORFlash产品GSN系列,支持1.1V电源系统,相较公司2020年发布的40nm1.8V产品,电流相同下功耗降低38％,相同频率下读取功耗降低60％,产品竞争力持续提升;ETOX工艺结构主要布局128M及以上容量市场,2022年贡献NORFlash营收的10％,其中50nm节点已实现六颗产品的大批量量产出货,通过多家主控芯片厂商认证,低压产品22年9月底已量产,应用于可穿戴、安防及工控等市场。同时ETOX新品持续拓展,256M、512M研发进展顺利,ETOX产品线2023年营收贡献有望达到5％。应用来看,2022年NORFlash下游手机、电脑、IoT等消费类产品占约80％,工控、通信、车载领域等占比达到20％,公司2019年NORFlash已通过了AEC-Q100车规认证,后续大容量ETOX出货将助力公司NORFlash工控、车载、通讯等占比持续提升。展望2023年,我们认为中 小容量NORFlash库存逐步去化,消费电子需求企稳回暖下公司有望价稳量增,逐步修复盈利能力,同时ETOX有望带来增量业绩。

   EEPROM工艺制程行业领先,拓展车载、工控提升盈利水平。工艺节点来看,公司在高可靠性130nmEEPROM的基础上已实现95nm及以下产品量产,2021年95nm营收占比超过10％,后续有望持续提升;应用领域来看,工控、家电、车载等领域出货占比提升。1)汽车端,车载产品完成AEC-Q100的全面考核,首先在车身摄像头、车载中控、娱乐系统等应用上实现海内外客户的批量交付,营收占比显著提升,2022年营收占比达到1％-2％,车载EEPROM包含SPI、新型I2C市场,同时受益于座舱,CCM,智能网联等需求刺激,市场规模增长迅速;2)工业端,22Q1营收同比翻倍以上,目前公司超大容量EEPROM系列开发完成,支持SPI/I2C接口和最大4Mb容量,其中2Mb产品批量用于高速宽带通信和数据中心;3)消费端,高端市场发力,新一代产品已量产供货海外手机龙头旗舰机。5GWiFiIDC服务器光模块进展顺利,推出1～2M大容量EEPROM以满足新增需求,并于22Q3推出新品;此外公司亦推出了超低电压1.2V系列EEPROM产品,产品线持续丰富。公司由消费电子向工控车载领域拓展,工控车载高毛利占比提升,有望提升营收及ASP,并通过缩进制程及芯片面积降低单位成本。

   "存储+"战略稳健推进,布局MCU、模拟芯片打开成长空间。2022年公司"存储+"(MCU+VCMDriver)贡献营收5299万元,同比增长9倍,营收占比6％。

   MCU方面,公司立足领先工艺和存储设计工艺优势,布局32位通用型MCU,22年营收占比达5％左右,2022年基于ARMM0+的多颗MCU已大规模量产,目前M0+系列已推出60余颗产品,M4产品开发进展顺利,22Q3时已处于流片阶段,公司预计23年将量产。同时持续拓展市场,以消费类客户为主,以工业类客户为辅,广泛应用于家电、BMS、无人机、驱动电机、工控服务器等领域,国产替代趋势下有望持续导入。模拟芯片方面,公司内置非易失存储器的PE系列音圈马达驱动芯片多颗产品已大批量供货,支持下一代主控平台的1.2VPD系列音圈马达驱动芯片产品已量产,并发挥EEPROM客户优势顺利交付下游,同时公司已启动研发新一代VOIS芯片。我们认为公司有望依托NVM领域产品历史、技术储备、团队经验、客户产品协同优势,成长为"存储+"平台型芯片设计公司。

   风险因素:疫情影响超预期;下游需求不及预期;产能增速不及预期;市场竞争加剧;研发进展不及预期等。

   投资建议:公司为国内非易失存储领域的高成长企业,工艺独特、制程先进,产品在中小容量存储领域优势突出,我们认为23H2行业景气复苏下公司将获得较大业绩弹性,并长期看好容量升级、工控车载、ETOX及MCU新品拓展拉动公司业绩,未来有望逐步完善产品矩阵并向Memory+平台发展,具有迅猛增长潜力。由于行业景气短期承压,我们下调公司2023～2024年营收预测至12.52/17.11亿元(原预测为23.77/35.67亿元),并增加2025年营收预测22.80亿元,下调归母净利润预测至2.35/3.82亿元(原预测为4.51/7.06亿元),并增加2025年归母净利润预测3.82亿元,当前预测对应2023-25年EPS为2.69/4.64/7.53元。公司于2023年4月6日审议通过《关于公司2022年度利润分配及资本公积转增股本方案的议案》,拟以资本公积向全体股东每10股转增4.9股,转增后总股本将增加至75,563,308股,对应稀释后2023-2025年EPS分别为1.59/3.12/5.02元。考虑到公司短期利润承压,我们采取PS方法估值,选取兆易创新、东芯股份、聚辰股份作为可比公司,其2023年PS均值为10倍,我们给予公司2023年10倍PS,对应目标市值为125亿元,目标价为246元,维持"买入"评级。