新巨丰(301296):大客户订单如期兑现,利润弹性充分释放

新巨丰发布22年报＆23一季报。22收入16.08亿元(YoY+29.48％),归母净利1.70亿元(YoY+7.84％),扣非归母1.37亿元(YoY-7.14％);

   22Q4收入YoY+28.00％,归母净利润YoY+19.11％。23Q1收入YoY+23.89％,归母净利YoY+19.24％,扣非归母+32.42％;剔除股权激励费用,净利YoY+45.53％,扣非归母+62.09％。

   大客户伊利驱动增长。上市后加速提升在伊利份额,22年来自伊利的收入同比+38％、占公司收入比重+5pct至75％。第二大客户收入同比+10％。根据年报,公司国内无菌包装市占率10.1％(招股书显示20年7％)、液态奶无菌包装市占率13.3％(招股书显示20年10％)。此外,液态奶/非碳酸饮料收入同比+31％/-15％,长尾客户＆产品存在波动;无菌包装销量/均价同比32％/-2％,预计与客户采购规模相关。

   原材料影响22年盈利,预计23年弹性释放。毛利率,22年毛利率同比-10.1pct至17.2％,运费由销售费用放入成本(22Q4一次性调整),还原后毛利率同比-7pct至20％,主要因原材料成本同比+45％,原纸/铝箔/聚乙烯价格上涨。23Q1毛利率表观略降,但剔除运输费用口径影响看毛销差同比提升1.1pct,主要受益于原材料下行(部分被砖包占比提升而抵消)。费用率,22年还原后各项费用率波动较小,23Q1管理费用率剔除922万股权激励费用后基本稳定,账面现金较多因而利息收入带动财务费用率下降2pct至-1.9％,改善盈利。

   盈利预测与投资建议。大客户订单兑现+公司配合扩产,公司成长确定性较强,原材料成本下行,盈利弹性较大,不考虑纷美并购增厚收益,预计23-25归母净利2.5/3.0/3.5亿元,参考可比公司估值,给予公司23年30xPE,对应合理价值17.68元/股,维持"买入"评级。

   风险提示。客户拓展不及预期,原材料大幅波动,竞争格局加剧。