建科股份(301115):内生外延助力长期成长,扬帆驶向行业龙头-深度研究

检测业务有望持续高增,公司业务管理水平优异

   公司以建筑建材检测业务起家,检测业务拓展至环境领域,辅以修复工程及工程材料。2015年,公司侧重检测业务,相关营收自2017年进入高速增长阶段,2021年检测业务营收占比50％(vs2015年占比25％),其中85％为建筑建材检测。公司规划检测业务全国扩张,凭借绑定管理层(管理层持有较多股份,且设有股权激励)及业务管理水平优异(仪器利用率/人均产值/人均创利居可比公司前列)等优势,相关业务有望持续高增。

   检测行业稳健增长,外延收购或是公司发展的主要推力

   2021年国内检测行业规模4090亿元,16-21年CAGR+14％。其中建筑/建材/环境占比17.44％/8.97％/10.15％,合计36.56％(1495亿元)。检测行业规模一般为下游产值的0.1％-0.8％(TIC强度系数),16-21年国内检测行业整体及公司所处三个行业TIC强度系数均呈现递增趋势,验证检测行业发展速度快于下游行业。参考海外各国TIC强度系数,我国检测行业天花板仍高,伴随后续检测渗透率不断提升,我们预计建筑建材及环保检测行业规模在23-27年或保持10％以上的复合增速。受制于服务半径有限,行业集中度较低,2021年CR3约为2％。参考国际检测龙头BV的发展历程,并购与并购后资源整合能力将成为检测企业由小到大的主要推力。内生外延助力长期成长,扬帆驶向行业龙头在内生外延的战略下,公司有望为全国化检测龙头:内生增长聚焦参数项目及实验室数量,1)检测参数不断扩项。19-21年公司检测参数为4929/6338/7861个,同比+29％/+24％,检测参数增加能提升客单价,订单量及减少委外采购,从而带动营收利润率双升。2)布局全国扩张。公司计划投入6.71亿在常州建设检测总部,1.34亿在云南、四川、湖北、河南、浙江五个省份建立区域实验室。外延增长凭借并购整合,上市前公司就已进行多项并购,其中青山绿水(江苏)并购后发展迅速,彰显公司并购整 合能力,后续我们认为公司或仍将保持较高的并购强度。

   全国扩张正当时,首次覆盖,给予"买入"评级

   我们认为检测需求刚性,行业增速稳健,公司业务管理水平优异,全国扩张布局清晰,预计公司22-24年归母净利润1.87/2.40/3.18亿元,对应EPS1.01/1.30/1.72元,22-24年CAGR+30％。当前可比公司2023年Wind一致预期PE均值为28.27倍,给予2023年27倍PE,对应目标价35.01元,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:外地扩张不及预期,行业竞争加剧,产业政策变化及宏观周期波动,公信力和品牌受到不利影响,下游行业发展不及预期,募投项目测算效益无法实现/不及预期,公司流通市值较小,股价波动或较大等