山河药辅(300452):全年业绩增长迅速,疫情防控放开药辅需求旺盛-2022年业绩预告点评

公司2022全年业绩预告略超预期,2022Q4疫情防控放开对药用辅料需求旺盛,业绩持续快速增长。曲阜天利2022年全年有望扭亏为盈。淮南新基地即将投产,建成后将释放大量产能,有助于巩固和扩大市场份额。进口替代持续加速,注射辅料首款登记,公司业绩有望迎来向上拐点。

   公司2022全年业绩略超预期。公司近期发布2022年度业绩预告,预计全年归母净利润1.20-1.41亿元,同比增长34.45％-57.98％;扣非净利润1.10亿元-1.31亿元,同比增长38.61％-65.07％。业绩快速增长主要系一致性评价+集采下公司进口替代持续加速、疫情期间下游需求增多和子公司曲阜天利业绩改善,无计提商誉减值的影响(2021年度计提612.87万元)。判断非经常性损益对公司净利润的贡献额约为1000万元左右,主要系政府补助和理财收益。

   疫情防控放开对药用辅料需求旺盛,公司2022Q4实现快速增长,曲阜天利有望扭亏为盈。据公司业绩预告,我们测算出公司2022Q4实现归母净利润0.25-0.46亿元,同比增长49.61％-175.28％;实现扣非净利润0.25-0.46亿元,同比增长62.34％-198.70％。2022年12月7日联防联控机制发布疫情防控"新十条",标志着我国新冠疫情防控迎来实质性放开。Omicron感染者症状绝大多数为轻症或无症状,其中无基础疾病者可居家治疗。目前我国各地感染人数仍处于快速上升期,对感冒退热用药需求旺盛,由此带动上游药用辅料需求量迅速攀升。公司多款药用辅料如微晶纤维素、羟丙甲纤维素、淀粉等已经供不应求,其中淀粉是连花清瘟胶囊的主要辅料,子公司曲阜天利主要向以岭药业供应淀粉辅料,目前已基本满产。在2022Q4产品放量叠加内部管理持续改善和增值税退税,曲阜天利2022全年有望扭亏为盈。

   公司淮南新基地即将投产,新产能扩充有助于巩固和扩大药用辅料领域市场份额。公司可转债发行申请已获深交所受理,计划募集资金总额不超过3.2亿元,其中2.1亿元用于新型药用辅料系列生产基地一期项目。该项目将增加年产能:羟丙甲纤维素2800吨、微晶纤维素5000吨、交联聚维酮500吨、交联羧甲纤维素500吨、硬脂富马酸钠200吨。我们预计2023Q2微晶纤维素和羟丙甲纤维素可实现投产,到2023年底可释放药辅一期约30％产能。上述产品均为高附加值药用辅料,公司预测完全达产后年增加营业收入4.18亿元,贡献净利润1.06亿元。新基地投产将有助于改善公司目前产能利用率饱和的现状,积极推动进口替代和海外出口,以及挖掘植物胶囊、高端辅料等新发展机会,助力巩固和扩大公司在药用辅料领域的市场份额。

   进口替代持续加速,注射辅料首款登记,公司业绩有望迎来向上拐点。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,我们预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益,2022年Q1-Q3百万级以上大客户贡献收入占比已超过60％。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。

   公司凭借明显的性价比优势(价格约为海外辅料的一半),叠加疫情海运和欧洲能源危机的影响,有望加速替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。2022Q1-Q3主要替代进口客户22家,替代项目26个,增量1600万元,我们预计2022全年公司有望替代进口客户约30家,继续为公司业绩带来积极影响。未来3-5年进口替代都将是公司的发展主线,公司计划提高进口替代项目的实施进度,争取早日实现进口辅料的全面替代。此外,公司首款注射辅料龙胆酸已通过CDE登记,后续公司将进一步加大注射辅料、功能性辅料和预混辅料等新型辅料研发,优化产品结构。在持续进口替代与新品上市加持下,公司业绩有望迎来向上拐点,预计在十四五末将实现业绩同比翻倍。

   风险因素:市场竞争加剧风险;原材料涨价风险;曲阜天利整合进度不及预期风险;新基地建设及产能释放不及预期风险。

   投资建议:公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及产能陆续释放的预期,公司业绩有望步入加速周期。参考公司2022年业绩预告,考虑到疫情防控放开下对药用辅料需求持续旺盛、新产能即将释放以及曲阜天利业绩改善,调整2022-2024年EPS预测至0.56/0.72/0.89元(原预测为0.51/0.65/0.81元)。参考可比公司估值水平(根据Wind一致预测,可比公司参考九典制药2023年23倍PE、威尔药业19倍PE、红日药业20倍PE,均值为21倍),考虑到公司作为行业龙头企业,随着进口替代加速和新基地产能释放,业绩有望维持高增长,给予公司2023年32倍PE,对应目标价23元,维持"买入"评级。