威高骨科(688161):国产骨科龙头具有平台化优势,加速进口替代-深度研究

威高骨科是平台化发展的国产骨科龙头。威高骨科成立于2005年4月,通过自主创新以及合作并购持续完善产品线,稳扎稳打、逐步崛起成为国产骨科龙头。截止2021年末,公司骨科植入医疗器械及手术器械共计取得312项产品备案或注册证,其中第II、III类产品注册证94项,是国内在骨科领域产品线最齐备的公司之一。公司管理层在骨科耗材或器械领域具有丰富行业经验,通过股权激励实现利益绑定。公司历史营收净利稳健快速增长,2017-2021年收入CAGR达24.2％,归母净利润CAGR为35.8％。

   骨科医疗器械是长坡厚雪的赛道,过往全球竞争格局稳定。全球骨科市场规模超500亿美元,行业增速为低个位数,关节植入物在骨科植入物中占比最高。2018年中国骨科手术总量达445万例,骨科器械市场规模超过500亿人民币。由于人口老龄化及产品可及性的提高,年增速超过15％。未来国内骨科各细分市场将以老龄化所引发的退行性病变为主要驱动,叠加渠道下沉提升治疗渗透率和进口替代改变存量结构,在关节、运医等领域进口占比仍然较高。国际五大骨科龙头地位稳固,持续并购扩张业务边界是发展主旋律。

   威高骨科持续创新研发,享受进口替代红利。威高是全国骨科器械市场前五大企业中唯一的国产厂商,份额为4.6％(2019年),与部分外资巨头差距较小,在脊柱/创伤/关节领域分别位列国产品牌的第一、第二、第三。脊柱类是公司的拳头业务,创伤及关节类也在快速成长,技术储备充足,且有独创的专利技术和生产工艺。研发投入维持高强度,2017-21年累计研发投入达3.6亿,多项产品处于注册阶段。骨科集采陆续落地,价格降幅可控,公司的关节、脊柱产品全线中标,份额显著提升,龙头地位进一步巩固。

   风险提示:集采产品放量不及预期的风险;创新研发、注册上市不及预期的风险;行业竞争加剧的风险;新冠疫情多点散发的风险。

   投资建议:公司是平台化发展的国产骨科龙头,实现了脊柱、创伤、关节和运动医学的全面覆盖,集采趋势下公司快速提升市场份额,巩固龙头地位。

   考虑疫情扰动,下调2022年盈利预测;同时公司面临的集采风险大体出清,看好公司的长期成长性和抗风险能力,上调2023-24年盈利预测,预计2022-24年归母净利润为7.86/9.65/12.68亿元(原为7.92/9.37/11.29亿),同比增长13.9％/22.7％/31.5％,EPS为1.96/2.41/3.17元,当前股价对应PE32/26/20倍。综合绝对估值和相对估值,公司一年期合理股价为67.48-72.30元,相较当前股价有8.8-16.6％溢价空间,维持"增持"评级。