隧道股份(600820):地下工程行业领先,众多投资运营类资产有待重估

稳固基建核心主业,提高全产业链水平。公司是全国领先的地下工程业务全产业链综合服务商,主营隧道、轨道交通、能源和地下空间等城市基础设施的设计、施工、投资和运营业务,以及部分设备的制造业务。近年来,公司基建主业核心地位稳固,在基建施工业务领域继续保持较强的竞争优势,同时,公司积极提高全产业链运作水平,各项业务均有不同程度的增长。

   未来地下工程市场广阔,有望发挥优势。公司的地下业务种类丰富,两大核心优势业务越江隧道、轨道交通多年来稳定贡献收入,是公司主要的主要收入来源,着眼未来,二者仍有大量市场机会。"十四五"期间全国燃气管道新建及改造、城市地下综合管廊以及城市地源热泵的建设同样具备广阔市场前景,公司在这些领域建树颇丰,具备相关施工经验、技术,有望充分发挥优势,抢占市场份额。

   运营、融资租赁等业务成为新的收入增长点。2021年公司的运营业务收入42亿元,增速达到40％。运营业务中养护业务约30亿元,该部分收入来源于政府定期补贴,较为稳定,基本不受疫情影响。2021年公司进入运营期的项目有11个,目前仍有30余个项目处于建设期,这部分业务作为投资类业务目前给公司较高毛利,未来进入运营期有望继续增厚运营业务收入。近年来公司的融资租赁业务增长较快,毛利率高,也将成为公司未来重要的收入来源。总体来看,公司投资运营类资产占比位列行业第一和利润总额占比位列行业第二,在国家要求盘活存量资产的背景下,公司运营资产未来有望价值重估。

   预计疫情影响有限,全年业绩仍值得期待。公司主营业务集中在长三角区域,2022年3月以来上海受新冠疫情影响部分在建工程停工,我们预计将影响施工业务收入约25亿元,占总收入约5％,由于公司的投资运营等业务利润占比高且收益稳定,因此疫情对公司总体影响较小。公司22年一季度订单增速有所下降,但仍保持正增长,一季度收入同增11％,全年业绩仍值得期待。

   投资建议:短期看,公司业绩受本轮上海疫情影响有限,但作为上海本地公司在解封后估值上可能有所回升;长期看,公司投资运营类资产占比和利润总额占比在建筑行业中位列前列且收益稳定,但估值暂未体现,运营资产价值有望重估,同时公司地下施工主业有望受益国家在地下领域的政策而得到长足发展。预计公司2022至2024年EPS分别为0.80、0.91、1.05元/股,22年目标PE为10.69倍,对应目标价为8.55元/股。首次覆盖给予"强烈推荐-A"评级

   风险提示:疫情持续扰动;投资运营业务增长不及预期;各地政策落地不及预期;新签订单不及预期。