浙江医药(600216):维生素有望再迎景气周期,医药业务打开公司成长空间-跟踪报告

维生素价格维持高位,行业高景气推动公司业绩放量:VA、VE行业集中度较高,VA方面,20年新和成、帝斯曼的市占率分别达到27％和22％;VE方面,帝斯曼、新和成、浙江医药、巴斯夫等主要生产商20年市占率超过87％。由于维生素供给端呈现寡头垄断格局,因此供给端的变化往往成为了维生素价格波动的主要推动力。例如,2014-2015年能特科技中间体外售叠加VE产能过剩致使VE价格一路下跌;2017年巴斯夫柠檬醛工厂爆炸造成了VA中间体紧缺,推动价格上涨。20年以来,受疫情封锁影响,维生素生产与运输受阻,同时巴斯夫部分产线检修和发生事故,加之能特与DSM合资工厂推迟复工,维生素A、E生产受到较大冲击,维生素价格持续上涨。21年,复产规模持续低于预期,行业库存日渐紧俏;同时,龙头企业可能在下半年面临停产检修,VA、VE供给或将进一步紧缩。需求方面,上半年生猪和能繁母猪存栏量持续走高,养殖行业对上游产品需求旺盛,维生素有望再次迎来景气上行周期。VA和VE21年Q1价格上升较快,Q2出现分化,VA出现一定程度回落而VE价格持续攀升。2020年公司营收结构中VA板块占15％,VE板块占29％,VE维生素营收占比较高且价格稳中有升,行业维持了高景气度,而VA价格下行空间有限,公司21年业绩有望持续放量。

   技改+转型综合医药企业持续推进,周期性波动有望降低:公司历年来营业收入和归母净利润逐年波动较大,2017年净利润同比增速经历了较大幅度回落而2018年开始反弹回升,主要由公司主营产品维生素下游养殖需求波动较大导致。而毛利率走势向好且较为稳定,主要源于公司维生素技改的成功使得产品成本降低,且行业格局逐年改善,维生素板块盈利能力得到保障。2017-2020年研发费用率逐年提升,从2.58亿提升到5.46亿,这与公司转型成为综合医药企业的战略目标有关,在创新药领域的投入持续加大。维生素板块盈利能力的提升和未来创新药研发成果的逐步落地,将降低公司业绩的周期性波动,从而有利于估值的提升。

   子公司新码生物完成A轮融资,ADC临床研发进程加速:3月18日,浙江医药子公司新码生物宣布获得4.15亿元的A轮融资,投资者包括礼来亚洲基金和经纬中国等顶级战略投资者,表明新码生物产品潜力在一级资本市场获得高度认可。融资将用于支持公司核心产品ARX788的临床开发及商业化准备、产品线拓展和自主创新技术平台建设,ADC临床研究有望加速,未来产品落地前景可期。创新药产品ARX788临床进展顺利,有望进军千亿市场:2月24日,浙江医药公告创新药品ARX788收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》。重组人源化抗HER2单抗-AS269偶联注射液(ARX788)是新一代单克隆抗体偶联药物,用于治疗HER2阳性晚期乳腺癌和胃癌等,属于创新生物技术药物。截至2020年底,公司ARX788项目已累计投入研发费用3.45亿元,属于公司重磅研发项目。根据EVALUATEPHARMA数据,2018年HER2靶点抗肿瘤市场全球销售额达110.7亿美元,并预计2024年可增长至156亿美元。相关产品若成功上市,公司将正式进军靶点抗癌药物的千亿市场。

   新注册产品中标集中采购,医药产品布局加速落地:公司2020年米格列醇片销售收入为1.71亿元,占营收2.33％;乳酸左氧氟沙星制剂系列销售收入为7.49亿元,占营收10.23％。两款产品分别于2020年4月和2021年6月通过一致性评价。新注册产品获得集中采购,彰显出公司优秀的研发实力和市场认可度。目前两款产品尚未签订采购合同,若后续合同签订顺利,将提高公司市场占有率和品牌影响力,增厚医药制造板块收入。

   盈利预测、估值与评级:我们维持公司2021-2023年盈利预测,预计2021-2023年净利润分别为12.39/16.13/17.36亿元,折合EPS分别为1.28/1.67/1.80元,维持"买入"评级。

   风险提示:新增产能投放进度不及预期,全球经济复苏不及预期,国际原油价格波动,环保政策风险。