南方传媒(601900):一般图书表现亮眼,关注渠道升级及省内资源整合进展-年度点评

2020年及1Q21业绩超预期

   公司公布2020年业绩:收入68.97亿元,同比增长5.69％,归母净利润7.60亿元,同比增长3.73％；扣非净利润6.59亿元,同比增长26.78％,净利润超出我们预期,主要系一般图书业务表现亮眼,投资收益及其他收益超预期。2020年发放现金股利0.31元/股(含税)。同时公告1Q21业绩:收入17.06亿元,同比增长18.46％；归母净利润1.58亿元,同比增长39.43％；扣非净利润1.64亿元,同比增长35.79％,超出我们预期,主要系一般图书等恢复较好。

   发展趋势

   教材教辅主业稳健,发行渠道改革助力一般图书业务表现亮眼。2020年公司克服疫情不利影响,收入稳中有增。分业务看,自编型及租型教材教辅出版收入同比增长11.30％/11.04％,主要受益于学生人数增长、公司加强市场教辅拓展；教材教辅发行收入同比增长6.70％至26.19亿元,主要系公司整合教辅发行渠道有成效。一般图书业务表现亮眼,在整体图书零售市场低迷情况下,出版业务/发行业务收入增长21.90％/14.31％,我们判断主要系发行渠道改革效果显现,我们预计其中馆配团供发展较快。毛利率方面,教材教辅毛利率稳中略升0.90ppt,但一般图书受市场低迷和团供折扣较多影响毛利率减少0.73ppt。费用率方面,销售费用/管理费用同比增长7.9％/4.1％,基本稳定。此外,确认理财产品投资收益及政府补贴对应实现投资收益4,051万元及其他收益1.24亿元。

   1Q21业务逐渐恢复,经营性现金流显著改善。1Q21收入同比增长18.46％,我们判断主要系:1)1Q20疫情期间线下门店停业形成低基数,1Q21一般图书及教辅销售恢复增长；2)一般图书业务延续去年亮眼表现；3)教材教辅出版发行业务稳中有升。此外,股权投资等项目公允价值变动形成投资损失1,627万元,致1Q21非经常性损益-563万元。现金流方面1Q21经营性现金流同比增长1.80亿元至-2.54亿元,主要系教材/门店销售业务现金流入增加。渠道建设升级望助发行能力提升,数字教育加速发展,省内资源整合持续推进。公司表示,2020年进行了发行渠道改革,通过打造实体门店/全媒体营销/馆配团供/专业电商四大平台构建渠道网络,我们预计随着渠道建设升级发行业务增速有望进一步提升。公司亦持续推进数字教育+数字媒体,至2020年底粤教翔云平台开通用户近1,200万人,并入选版署数字出版精品遴选推荐计划。此外,公司加速推进省内资源整合,已完成岭南美术社/省地图社100％国有股权无偿划转；并完成对佛山/东莞等地新华书店部分股权收购。我们认为,省内资源整合提速有利于放大业务规模效应。

   盈利预测与估值

   考虑业务恢复较好,上调2021年净利润16.5％至8.09亿元,新引入2022年净利润8.43亿元。当前股价对应2021年9倍PE。考虑发行能力提升尚处于初期,维持跑赢行业评级和11.0元目标价(2021年12倍PE),41％上行空间。

   风险

   教材教辅业务政策发生变化,省内出版发行业务整合低于预期。